当前节点向后展望,我们认为,白银在大宗商品中的战略性配置地位将愈加凸显。

论趋势,白银以贵金属为本,崛起于货币宽松与财政赤字撼动美元信用的大背景之下。

论契机,其脱颖而出,往往始于危机冲击下经济与资产告别急跌窗口期。我们拟推出系列报告跟踪白银的趋势与波动,第一篇,以长周期复盘视角聚焦白银的驱动特性。

属性之辨:依赖宽松的通胀型选手

白银兼具贵金属与工业金属双重属性,却也正因如此,反令市场对其定位易模棱两可。

有别于市场,为了更好地认知白银的特质,我们系统性比对了金、银、铜(大宗)三者间的异同。相较而言,白银以贵金属为本,工业性为辅:一、贵金属性主导银价。金是银定价的锚,两者相关性高达89%。相较工业金属,贵金属在定价上依赖流动性重于供需,进而两者在衰退与繁荣窗口呈显著分化。1)衰退常伴随宽松,致贵金属不惧弱需求,2)繁荣常意味紧缩,令贵金属受制于利率端。二、工业需求左右金银比。金银比与铜价呈高度负相关,拐点于衰退末端。通常衰退窗口,黄金跑赢,而至复苏,白银主导。

驱动有别:白银的三类牛市

纵览白银50 年,历经3 轮大周期,期间大小牛市陆续近10 起。有别于平铺直叙的复盘,延续金、银、铜(大宗)三者间比较的视角,我们将所有的白银牛市按资产表现的比较一分位三:一、铜>银>金,强需求驱动式牛市:典型的商品牛市,案例2003 年至2007 年。强工业需求驱动,对于白银是一把双刃剑。其触发高通胀进而引致紧货币,白银受利率端抑制跑输大宗;二、银>铜>金,大宽松驱动式牛市:全球放水下的宽松型牛市,案例2009 年至2011 年。货币宽松推升通胀,但增长疲弱仍不足以支撑加息,白银优势凸出;三、金>银>铜,美元信用危机式牛市:美元信用对冲,案例1970 年至1973年。美元信用受挑战亦会驱动白银牛市,但期间作为最具替代性的黄金涨幅更大。

最佳窗口:衰退向复苏,宽松向通胀

若黄金的最佳窗口是“宽松+衰退”,那么白银对应的即是“宽松+复苏”。本次新冠疫情冲击触发了历史级的货币宽松与财政赤字,美元信用备受挑战。叠加全球经济增长乏力背景,自宽松向通胀演绎的进程中,贵金属的大逻辑并未改变。当前危机后的“急跌窗口”已逝,纵然仍存二次下探可能,但经济周期也逐步自衰退步入复苏。这意味,贵金属中相较黄金,白银的优势将得以彰显。重视弱增长与宽货币共振下的白银配置际遇。

风险提示

1. 地缘政治风险。